新奶可转债评级AA，发行规模7.18亿，转换价值103.64，升水率-3.51%，无担保，转换价值一般，信用评级良好。
可转换债券基本情况分析
新奶可转债发行规模7.18亿元，债务及主体评级AA/AA；换算价格为18.69元，截至2020年12月17日的换算值为103.64元；票面每年算术平均值为1.18元，到期补偿利率为10%。根据2020年12月17日6年期AA级中国债务企业到期收益率4.75%的折现率，债务底部为87.54元，纯债务价值平均。其他游戏条款都是市场化条款。如果总股本稀释4.50%，流通股本稀释24.11%，会对现有流通股本产生一定的稀释压力。
基础基本面
新乳业是新希望集团旗下的大型集团化公司。作为中国领先的大型综合乳制品供应商，公司的主要业务是乳制品和含乳饮料的研究、开发、生产和销售。公司产品主要有低温鲜牛奶、低温酸奶、低温改性牛奶、低温乳饮料、常温纯牛奶、常温乳饮料、常温改性牛奶、常温酸奶、奶粉。
公司2019年实现营业收入56.75亿元，同比增长14.14%；归属于母亲的净利润为2.44亿元，同比增长0.41%。2020年前三季度营业收入46.57亿元，同比增长10.32%；归属于母亲的净利润1.85亿元，同比增长3.70%。
业绩增速不错，以低温乳制品为主
自2001年以来，该公司通过并购进入乳制品行业，并已发展成为位于西南地区、辐射全国的领先区域性乳制品供应商。目前，公司在西南、华中、华东和华北地区拥有13个主要乳品品牌和14家乳品厂。公司业务以液态奶业务为主，以低温乳制品为主导产品。近年来，得益于产能的提高和下游市场的发展，公司的收入规模逐年增加。2017年至2019年，公司实现营业收入分别为4422亿元、49.72亿元和56.75亿元，其中低温奶和常温奶的总收入占98%以上。销售方面，公司直销模式主要面向大卖场、连锁超市的客户销售，配送模式主要面向全国各地的经销商销售。报告期内，公司直销模式下主营业务收入占比逐步提高，目前直销模式收入已超过50%。2020年上半年，公司实现营业收入25.56亿元，同比下降5.68%；归属于母亲的净利润为人民币7700万元，同比下降26.27%，主要是受一季度新冠肺炎肺炎疫情影响，导致下游消费受阻。针对线下销售的不利局面，公司深度培育电商平台，公域电商和私域电商共同努力，电商业务实现同比增长300%以上；测试新的销售模式，如生活供水和私人社区配送；同时，在与饿了么、盒马鲜活生活等本土新零售平台现有良好合作的基础上，继续推进与本土生活的进一步合作，通过短期订户、联合品牌、战略合作等方式与本土新零售业态建立更紧密的合作关系。
全国扩张继续推进，外联并购综合实力增强
公司以“生鲜战略”为品牌方案，重点发展低温乳制品，通过重点区域布局和辐射周边地区的发展模式发展市场业务。在产能布局上，公司拥有14家乳品加工厂，其中四川3家、云南4家、华东3家、华北3家、湖南1家，形成了以西南为基础、辐射全国的产能布局。截至2020年6月，奶牛总数达到25475头，原料奶供应稳定性进一步增强，低温奶产能156673吨，常温奶产能181927吨，相应产能利用率分别为85.33%和71.51%。在业务整合方面，公司继续通过并购实现持续增长。2019年，公司收购福建“澳牛乳业”55%的股权，以加强其在东南沿海地区乳品市场的影响力。今年5月，公司启动了以17.11亿元人民币收购环美乳业100%股权的项目，并于7月完成了第一个收购60%股权的重大资产收购项目。该可转换债券投资项目的资金将用于收购剩余的40%股权。环美乳业位于中国优质奶源带宁夏。其子公司夏津乳业主要经营常温乳制品，是宁夏市场占有率最高的最大乳品企业；子公司的综合畜牧专业从事奶牛养殖和配种业务，优质奶源充足。这种布局有望进一步增强公司的整体竞争实力。
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